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恒指期货在经历了近一年的估值修复后，似乎走到了一个十字路口——上涨乏力，但下跌空间也有限，多空双方在一段狭窄的箱体区间内反复拉锯。
李默是香港一位有着十五年经验的期货交易员，他最近发现恒指期货走势异常“规矩”，每次冲高至一定位置就回落，下跌至关键支撑位又反弹。这让他想起2008年金融危机后的那段震荡期。
市场的耐心正在被消磨，场内资金开始期待某个能打破僵局的信号出现。
箱体震荡已成为恒指期货近期最显著的特征。技术分析显示，恒指期货已在22500点至23800点的区间内盘整超过两个月。
这种上下不超过6%的窄幅波动，在历史数据中相当罕见。上一次出现类似情况还要追溯到2018年中美贸易摩擦最胶着的时期。
市场分析师指出，这种格局反映了多空力量的微妙平衡。多头认为港股估值已处于历史底部，而空头则担忧宏观经济复苏不及预期。
从成交量看，恒指期货的日均成交量较去年同期下降约15%，表明市场参与度有所降低。一位不愿具名的机构交易员坦言：“现在做多做空都难赚钱，大家都在等待方向明确后再出手。”
期权市场的隐含波动率也处于近一年来的低位，这进一步印证了市场对未来走势的迷茫。
恒指期货在今年前四个月确实经历了一轮估值修复行情，从去年10月的低点反弹超过30%。这一上涨主要得益于几个因素。
美联储加息周期接近尾声的预期提振了全球风险资产的情绪。历史数据显示，港股市场对美元流动性变化极为敏感，每当美联储政策转向鸽派，港股往往能获得超额收益。
中国内地经济复苏的早期迹象也为港股提供了支撑。消费数据的回暖、房地产政策的边际宽松以及平台企业监管常态化的信号，都增强了投资者信心。
更重要的是，港股估值确实跌至了极具吸引力的水平。截至4月底，恒生指数的预测市盈率仅为9.2倍，不仅低于其十年平均水平，也显著低于全球其他主要市场。
然而，修复行情在5月份明显遇阻。宏观经济数据显示复苏动能有所减弱，而美联储“higher for longer”（更长时间维持高利率）的表述又给市场泼了冷水。
当前市场最缺乏的是能够推动指数突破箱体的催化剂。从宏观层面看，几个关键因素尚未明朗。
美联储的货币政策路径仍存在不确定性。虽然市场普遍预期加息周期已结束，但降息时点一再推迟。高盛分析师在最新报告中指出：“市场对美联储今年降息次数的预期已从年初的6次降至2次，这种预期的修正对新兴市场构成压力。”
中国内地的经济复苏进程也面临考验。4月份的PMI数据重新回落至荣枯线以下，社会消费品零售总额增长不及预期，青年失业率问题仍然突出。这些数据表明经济复苏的基础尚不牢固。
地缘政治风险也不容忽视。中美关系的复杂性、俄乌冲突的长期化以及中东局势的不确定性，都增加了全球资本配置决策的难度。
此外，港股市场本身也面临结构性挑战。近年来赴美上市的中概股回流趋势放缓，南向资金流入速度有所减缓，而国际资金对港股配置意愿仍然偏低。这些因素共同导致了市场缺乏向上突破的合力。
尽管市场短期内缺乏明确的催化剂，但分析未来可能的突破方向仍有重要意义。从历史经验看，箱体震荡后的突破往往由以下几类催化剂触发。
货币政策转向是最常见的一种。如果美联储明确释放降息信号，或者中国人民银行采取更大力度的宽松政策，都可能为市场提供上行推力。摩根士丹利亚洲首席策略师指出：“一旦美联储开始降息，新兴市场将重新获得资金流入，港股有望成为主要受益者之一。”
企业盈利改善是另一个关键因素。随着上市公司半年报的临近，如果业绩能够超出市场预期，将有效提振投资者信心。目前市场对港股上市公司2024年盈利增长的共识预期为8%，若实际数据能够达到或超过这一水平，将有力支撑估值修复。
政策突破也可能成为市场转折点。如果内地推出更具针对性的经济刺激政策，或是在房地产领域有更大力度的救助措施，都将改善市场对中国经济前景的预期。一位资深市场观察人士表示：“市场在等待一个‘惊喜’，一个能够改变当前叙事逻辑的政策信号。”
此外，不可忽视的是技术面因素。长时间的箱体震荡积累了大量的多空单，一旦某一方向被突破，可能引发空头回补或多头止损的连锁反应，从而放大突破的力度。
在震荡市中，不同机构的应对策略各不相同。了解这些“聪明钱”的动向，或许能为普通投资者提供参考。
部分长线价值投资者正利用市场震荡的机会进行左侧布局。香港一家大型资产管理公司的投资总监透露：“我们正在逐步增加对港股中优质蓝筹股的配置，特别是那些现金流稳定、股息率较高的公司。当前估值提供了足够的安全边际。”
对冲基金则更倾向于区间交易策略。它们在上沿做空、下沿做多，赚取波动收益。这种策略在震荡市中颇为有效，但也可能面临突破风险。一位量化交易员表示：“我们的模型设定了严格的止损点，一旦价格突破箱体边界，我们会立即调整头寸方向。”
南向资金的流向也值得关注。尽管整体流入速度放缓，但内地投资者对特定板块的兴趣依然浓厚。数据显示，近期南向资金主要流向高股息板块和科技创新类公司，这反映了内地投资者兼顾防御性与成长性的配置思路。
外资机构的情绪则更为复杂。一方面，他们承认港股估值吸引力；另一方面，对宏观风险的担忧又让他们保持谨慎。美林美银的最新调查显示，国际基金经理对港股的配置比例仍低于历史平均水平。
市场陷入胶着，李默在交易日志中写道：“当前的市场像是一场耐心的较量，等待第一个眨眼的人。”
历史上，恒指期货每次突破箱体都需要“故事”的驱动——无论是政策东风、业绩惊喜还是外部流动性转向。现在，市场正在等待属于这个时刻的新故事。